Hon räddade Putin från ekonomisk undergång – men är krutet slut?

Putin anföll Ukraina och väst svarade med en ”finansiell atombomb”.

Men den storskaliga krisen uteblev och det mycket tack vare centralbankschefen Elvira Nabiullina – en av få professionella i rummet.

Hur räddade hon Putins krigsekonomi? Kan det fortsätta att fungera? Och varför är hon egentligen kvar?

Presidentbostaden Novo-Ogarjovo utanför Moskva.

Vladimir Putins ekonomiska team är på plats. Däribland Elvira Nabiullina, rysk centralbankschef sedan 2013. Ekonomiskt skolad, kunnig, erfaren och högt respekterad även i väst. En teknokrat och en motkraft mot Kremls hårdföra så kallade siloviker som likt Putin har en bakgrund i säkerhetstjänsten.

Nabiullina har varit med och skrivit talespunkterna. Men det är Herman Gref, chef för den statsägda banken Sberbank som får ta ordet.

Gref varnar för hårda sanktioner om Ryssland invaderar Ukraina. De kommer i sin tur att skapa finansiell panik och slå extremt hårt mot Rysslands ekonomi, säger Gref enligt Financial Times som har talat med källor med insyn i mötet.

Fyra dagar in i kriget har sanktionerna kommit. De är inte så illa som Elvira Nabiullina och de andra varnade – de är värre.

Nabiullina har själv gjort en miss. Runt hälften av den enorma ”krigskassan” som hon har byggt upp sedan Krym-annekteringen 2014 går inte att använda. USA, EU, Storbritannien, Kanada och Japan har alla fryst den ryska centralbankens tillgångar i utländsk valuta.

Sanktionerna beskrivs som en ”finansiell atombomb” och målet är i stort sett uttalat: Att utlösa en fullskalig finanskris som lamslår den ryska ekonomin och att ta ifrån Ryssland alla möjligheter att göra någonting åt det.

– Jag tror att de är i chocktillstånd, säger historieforskaren Chris Miller till CNBC.

När Putin kallar Elvira Nabiullina till möte är hon klädd helt i svart och läget är kärvt. Den ryska rubeln störtdyker och utanför banker köar människor för att ta ut pengar, och då helst i utländsk valuta.

När presidenten frågar vad hon ska göra har Elvira Nabiullina svaret klart.

Samma dag sjösätter hon en lång rad drastiska åtgärder. Styrräntan chockhöjs till 20 procent. Ryska företag ska tvingas växla 80 procent av sina intäkter i utländska valutor till rubel. Banker får omfattande stöd, Moskvabörsen stängs ner och detta är bara en del alla de nya besked som strömmar ut ur den ryska centralbanken under dagen.

Elvira Nabiullina har själv sagt att hon ibland skickar meddelanden med sina kläder. Men hennes svarta klädsel 28 februari ska inte ses som en tyst protest mot Putins krig, säger den Parisbaserade ekonomiprofessorn Sergej Gurjev till Guardian.

– Det är en signal om att det är dags att begrava normal penningpolitik.

Inget av Nabiullinas alla drag får någon omedelbar effekt på finansmarknaden. Dryga veckan senare har rubeln fallit ännu mer och nu har den tappat halva sitt förkrigsvärde.

Men samtidigt som en rysk finanskris tycks vara i fullt antågande pågår också något annat: Oljepriset rusar till nivåer som inte synts på nära femton år.

USA har samma dag förbjudit import av rysk olja, naturgas samt kol. Marknaden oroas över att fler betydande länder snart ska följa.

Så sker inte. Ryssland exporterar i stället för fullt och nu till högre priser än tidigare. Dollar och euro flödar in i Ryssland och med Nabiullinas nya regler lägger staten beslag på det mesta.

När importen samtidigt störtdyker når det ryska så kallade handelsöverskottet rekord. Och säljer ett land mer till utlandet än det köper brukar dess valuta stiga.

Rubeln faller inte heller lägre än den gör 8 mars – härifrån kommer den i stället att stiga och det rejält.

I Kreml saknar Elvira Nabiullina inte fiender. Silovikerna vill se en figur som den hårdföra nationalisten Sergej Glazjev som centralbankschef och håller den förlorade krigskassan emot Nabiullina.

Men Putin vill ha henne kvar. 18 mars nominerar han Nabiullina till en tredje femårig mandatperiod.

Putin kommer inte att behöva ångra sig. Nabiullinas politik ligger fast och börjar dessutom fungera: Finanskrisen uteblir och nedgången för den ryska ekonomin blir senare långt mindre än vad de flesta kunde föreställa sig.

– Allt beror på centralbanken. Om centralbanken inte fungerar ordentligt är hela ekonomin fullständigt körd. Om Glasjev kommit in skulle rubeln inte ens tryckts på papper, de skulle ha fått ge ut träbitar, säger en tidigare högt uppsatt rysk tjänsteman till Financial Times.

– Ryssland har stått emot ett tryck utan motstycke. Situationen stabiliseras, säger Vladimir Putin.

Elvira Nabiullina har ett mörkare budskap. Sanktionerna slog först mot finansmarknaderna, men nu kommer de att börja påverka den reala – verkliga – ekonomin mer, säger hon i ett tal till den ryska duman.

Att importen kollapsat hjälper visserligen rubeln, men det ställer också till det för ryska fabriker och företag som behöver utländska varor för sin produktion.

Det handlar inte bara om varutyper som är satta under sanktioner, eller bara från länder som satt Ryssland under sanktioner. Många tycks akta sig för att sälja varor till Ryssland alldeles oavsett.

Den ryska ekonomin går in i en fas av ”strukturell transformation” där nya vägar för att få fram nödvändiga importvaror behöver upprättas, säger Nabiullina. Det kommer att bli ”svårt”, säger hon också.

På sikt kommer sanktioner också att påverka rysk export, varnar Nabiullina.

Den ryska exporten har börjat halta. Priset på olja, och då särskilt rysk olja har fallit tillbaka. Gaskranen till Europa är stängd. Nya EU-sanktioner mot olja och diesel ska snart införas.

Efter mestadels överskott tidigare under 2022 kommer senare ett rekordunderskott att rapporteras för den ryska statsbudgeten i december.

Är den ryska ekonomin verkligen så ”överraskande motståndskraftig” som så många sa under året som gick?

Det korta svaret är nej, skriver de Stockholmsbaserade ekonomiforskarna Maria Perrotta Berlin och Jesper Roine i en analys.

Sanktionernas huvudeffekter har faktiskt ännu inte börjat verka. Rysslands ekonomi står inför en ”blek framtid” med en långvarig nedgång snarare än en vanlig lågkonjunktur, skriver de.

Men när Elvira Nabiullina kliver in på ett regeringsmöte 23 november ler hon på bilderna. Den helsvarta klädseln är borta, i stället bär Elvira Nabiullina en färggrann blus.

En stor fråga hänger fortfarande kvar. Varför stannade Nabiullina, varför accepterade hon ytterligare en mandatperiod?

Anledningarna att gå var faktiskt två. Under den värsta krisen 28 februari gjorde hon något en modern centralbankschef helt enkelt inte ska göra – hon införde valutaregleringar.

En person nära Nabiullina berättar för Financial Times att Nabiullina tidigare sagt till vänner att just det var något som skulle få henne att avgå om det någonsin genomfördes.

– Vi förstörde allt vi byggt upp under tio år, säger tidningens källa.

Den andra är förstås Putins krig.

Inget tyder på att Nabiullina stödjer invasionen av Ukraina. Men hon anser sig ha ett uppdrag – att hjälpa vanliga ryssar att klara krigets ekonomiska chock, säger människor nära centralbankschefen till Financial Times.

– Hon känner att hon gör sitt jobb, uppger en oligark under sanktioner till tidningen.

Nabiullina är inte heller ensam. Rysslands topptjänstemän har i stort sett mangrant stannat kvar vid Putins sida.

– De är chockade och sårade så de försöker hitta sätt att rättfärdiga vad de gör, säger den ryska journalisten Aleksej Venediktov till FT.